導語：如何才能寫好一篇常見股權激勵模式，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

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關鍵詞：企業(yè) 股權激勵 股權激勵機制

一、引言

股權激勵是企業(yè)通過股權的形式來分配收益，借以激勵企業(yè)員工，使員工與企業(yè)結成穩(wěn)定的利益統(tǒng)一體，提高員工的積極性，從而使企業(yè)獲得更多利益的一種長期激勵方式。股權激勵作為一種有效的激發(fā)人力資源積極性、主動性和創(chuàng)造性的管理方式，對改善企業(yè)治理結構，提高企業(yè)管理效率和市場競爭力，增強企業(yè)凝聚力等起到及其重要的作用。下面從股權激勵基礎理論入手，對企業(yè)股權激勵進行討論。

二、股權激勵基礎理論

（一）股權激勵理論

股權激勵機制的主要理論依據是人力資本理論、委托理論和契約理論三種：首先，人力資本是企業(yè)最重要、最寶貴的資本，是能夠帶來現在或未來收益的存在于人的知識技能與健康等綜合價值存量，是企業(yè)維持與獲得核心競爭力的源泉。人力資本是財產的一種特殊形式，存在著產權問題，其所有者屬于個人，因此需要依靠激勵機制來調動。企業(yè)是一個特殊市場合約，由眾多獨立要素所有者所擁有的人力資本與非人力資本共同訂立，企業(yè)通過經營者股權激勵機制設計，使經營者擁有一定的剩余索取權，經營者的人力資本價值得以認可。其次，委托理論由米契爾?詹森與威廉?麥克林于1976年首先提出，該理論認為，任何滿足人參與約束及激勵相容約束而使委托人預期效用最大化的激勵合約中，人都必須承受部分風險；如果人是一個風險中性者，那么就可以通過使人承受完全風險，即讓他成為惟一的剩余權益者，來達到最優(yōu)激勵效果。委托理論中，由于委托人無法觀察人的私有信息，也不能觀測到人的行動選擇或者觀測成本太高，只能觀測到企業(yè)的業(yè)績，因此委托人需以激勵契約來促使人采取有利于自己的行為。第三，現代企業(yè)產權關系的兩權分離管理方式，促使委托關系的產生，而委托關系是通過契約的形式建立的，在激勵機制方面，股權激勵可以彌補不完全契約的不足，企業(yè)高管人員的自身素質與經營能力決定了高管人員獲得的股權激勵的收益多少，因而具有自我激勵作用。

（二）企業(yè)股權激勵常見模式

按企業(yè)股權激勵的表現形式，常見模式有管理層收購（MBO）、經理層股票期權和員工持股三種；按基本權利義務關系則可分為現股激勵、期股激勵和期權激勵模式三種。管理層收購模式是指管理人員通過舉債融資來收購所在的企業(yè)，改變本企業(yè)的所有者結構、控制權結構與資本結構，從而達到本企業(yè)重組并獲得預期收益的一種收購行為一種股權激勵模式。管理層融資收購真正實現了企業(yè)所有權和經營權的完全結合，企業(yè)管理層不僅包括企業(yè)的董事長、董事、財務主管等高級管理人員，也包括子公司的相應高級管理人員。經理層股票期權模式是指有條件地授予企業(yè)高層經理人員和部分有突出貢獻的員工在未來一定期限內以一定的價格購買本企業(yè)股票的權利的一種企業(yè)人力資源激勵機制。員工持股模式是指企業(yè)內部員工出資認購本企業(yè)部分股權，并委托一個專門機構作為社團法人代為管理和運作，委托機構以法人形式進入董事會參與管理、按股分紅的一種新型企業(yè)財產組織形式。

三、企業(yè)股權激勵的幾點討論

（一）結合企業(yè)生命周期選擇企業(yè)股權激勵設計方案

企業(yè)在進行股權激勵設計與策略選擇時，應根據企業(yè)的生命周期特點，在企業(yè)生命周期的不同個階段制定符合現狀的方案，妥善解決員工的短期激勵和長期激勵的問題。如在企業(yè)的初創(chuàng)期，由于企業(yè)現金量相對不夠充裕，因此應采取長期激勵尤其是首先考慮股份，激勵對象最好是全體員工，尤其是企業(yè)關鍵人才，應給予一定的實股，使每一個員工與企業(yè)緊密相連。但在企業(yè)衰退期，由于員工存在對企業(yè)的信心不足，股份激勵作用相對較小，反而現金激勵員工會覺得更實惠。因此，企業(yè)應考慮生命周期，選擇適合企業(yè)的方法，在此基礎上考慮激勵對象、激勵方式、員工持股總額及分配等關鍵因素進行方案設計。

（二）經理人、股東利益與企業(yè)股權激勵關系問題

實踐中企業(yè)股價的變動不僅取決于經理人本身努力，還與經濟環(huán)境、行業(yè)發(fā)展狀況等因素有關。在企業(yè)股權激勵中，經理人往往關心的是其股票市場價格而非企業(yè)的長期價值。尤其當受激勵成本與經理人投資能力限制時，經理人持有股份的數量是有限的，這樣經理人可能會為了自身利益在股價相對高位時減持股份，經理人持份數量和時間的改變，會使公司股價與公司長期價值并不一定完全一致，將制約股權激勵的效果。

四、結束語

文中從企業(yè)股權激勵理論、企業(yè)股權激勵常見模式、如何進行企業(yè)股權激勵方案設計等方面進行討論，提出應結合企業(yè)生命周期選擇企業(yè)股權激勵設計方案等建議，供企業(yè)股權激勵機制研究借鑒。

文獻參考：

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實踐中，公司對高級管理人員的激勵措施可分為兩種：一種是中短期激勵措施，另一種是長期激勵措施。

一、中短期激勵措施

該措施中公司將設置一定的業(yè)績目標，如果公司的實際經營業(yè)績達到了約定的業(yè)績目標，公司將對高級管理人員進行獎勵。此種措施通常具有以下特點：一是業(yè)績目標設置時間不長，一般是年度目標；二是獎勵方式通常為現金獎勵。

在具體的操作方面，公司可以制定 “中短期高級管理人員激勵辦法”，通過公司內部管理制度的方式對獎勵政策進行固定，該方式適用于全體高級管理人員；公司還可以就具體的獎勵方式與高級管理人員進行協(xié)商，由雙方簽訂激勵協(xié)議，該種方式適用個別激勵。

二、長期激勵措施

長期激勵措施是指實行“持股計劃”，我們又可將其稱之為“股權激勵”（Stockholder’s rights drive）措施，該措施的最大優(yōu)點在于可以將公司治理績效與高級管理人員的長期利

益結合起來，使高級管理人員能夠勤勉盡責地為公司的長期發(fā)展服務。常見的股權激勵分為以下幾種：

1）股票期權

股票期權是指一個公司授予其員工在一定的期限內（如3-10年），按照固定的期權價格購買一定份額的公司股票的權利。行使期權時，享有期權的員工只需支付期權價格，而不管當日股票的交易價是多少，因此員工就可得到期權項下的股票。

2）限制性股票

限制性股票是指上市公司按照預先確定的條件授予激勵對象一定數量的本公司股票，激勵對象只有在工作年限或業(yè)績目標符合股權激勵計劃規(guī)定條件的，才可出售限制性股票并從中獲益。

3）虛擬股票

虛擬股票是指公司授予激勵對象一種“虛擬”的股票，激勵對象可以據此享受一定數量的分紅權和股價升值收益。如果實現公司的業(yè)績目標，則被授予者可以據此享受一定數量的分紅，但必須注意的是，虛擬股票所對應的股票所有權和表決權，不能轉讓和出售，在離開公司時自動失效。

除了以上三種模式以外，股權激勵模式還有“業(yè)績股票”“股票增值權”等等。

我國目前的股權激勵，絕大部分是在上市公司內實施。一些有限責任公司，尤其是高科技企業(yè)，也開始考慮采用股權激勵的模式來激勵管理層員工，但由于有限責任公司的封閉性，不可能完全參照上市公司的做法來實行股權激勵計劃，必須根據實際情況進行相應的調整。例如：

1）關于激勵人數的問題

根據公司法的規(guī)定，有限責任公司由五十個以下股東出資設立。故此，如果有限責任公司股權激勵計劃實施范圍較窄，實施后股東人數不超過50人，則比較容易操作；如果股權激勵計劃實施范圍廣泛，大量的員工都要參與，則需要考慮間接持股模式或者委托給信托機構代持。

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引言：本文從股權激勵的常見模式股票期權出發(fā)，結合我國《企業(yè)會計準則第11號――股份支付》和國際上對股份支付的會計處理規(guī)定，闡述了適合我國股份支付的會計處理，并對完善股份支付提出了建議。

股權激勵制度是現代企業(yè)制度的重要組成部分，是完善公司治理結構的重要環(huán)節(jié)。股權激勵是一種通過經營者獲得公司股權的形式給予其一定的經濟權利，使他們能夠以股東的身份參與企業(yè)決策、分享利潤、承擔風險，從而勤勉盡責地為公司的長遠發(fā)展服務?，F代企業(yè)理論和國外實踐證明股權激勵對于改善公司治理結構，提升管理效率，增強公司凝聚力起到非常積極的作用。股權激勵常見模式主要有股票期權、虛擬股票、經營者/員工持股等。我國的股權激勵相對于西方發(fā)達國家起步較晚，相關的制度配套不全，其會計處理方法也存在較大爭議。隨著《企業(yè)會計準則第11號――股份支付》及其應用指南等一系列法規(guī)的相繼出臺，也為我國企業(yè)進行股權激勵會計處理指明了一條有據可循的道路。

一、股份支付概述

股份支付，是指企業(yè)為獲取職工和其他方提供服務而授予權益工具或者承擔以權益工具為基礎確定的負債的交易。股份支付具有以下特征：（1）股份支付是企業(yè)與職工或其他方之間發(fā)生的交易；（2）股份支付是以獲取職工或其他方服務為目的的交易；（3）股份支付交易的對價或其定價與企業(yè)自身權益工具未來的價值密切相關。對價的特殊性可以說是股份支付的顯著特征。

二、股份支付的會計處理

（一）國際上對股權激勵的會計核算規(guī)定

從上述準則的規(guī)定可以看出，不管以哪種結算方式進行股份支付的核算，都要求是進行費用化處理的，這也是我國會計準則國際化趨同的一個體現。美國FASB于2004年對《管理層股票期權123號》進行了修訂，要求上市公司從 2005年底開始對高管股票期權進行費用化處理。幾乎就在同一時間，國際會計準則理事會了《國際財務報告準則第2號―以股份為基礎的支付》 ，并于 2005 年 1 月 1 日起正式生效，該準則將股票期權確認為企業(yè)的報酬費用。

（二）我國目前的會計核算

其實，股份支付通俗地講就是給員工公司股權或者以公司股權為計算基礎支付工資來換取員工對公司的服務，類似于職工薪酬，只不過以一種特殊的形式發(fā)放而已。

舉個例子可以更直觀地反映：A公司為一上市公司，20×6年1月1日，公司向其250名管理人員每人授予100股股票期權，這些職員從20×6年1月1日起在該公司連續(xù)服務3年，即可以5元每股購買100股A公司股票從而獲益。公司估計該期權在授予日的公允價值為20元。第一年有30名職員離開A公司，A公司估計三年中離開的職員的比例將達到25%；第二年有15名職員離開公司，公司將估計的職員離開比例修正為10%；第三年又有10名職員離開。

從上述例題可以看到，股份支付的計量原理就和職工薪酬中所述的大同小異，唯一的區(qū)別是該薪酬系用股票支付。既然是職工薪酬的一部分，按照權責發(fā)生制及配比原則，企業(yè)就應該在員工服務期間內按照員工服務對象將支付股份的成本攤入各期費用，作為企業(yè)的一項正常損益來反映。其實股份支付是一個機會成本概念，因為假設公司此時公開增發(fā)或配股，其能獲取一筆現金。如上述例題所講，能獲得100*195 *20=390000元資金。但實際上公司沒有獲得，該筆資金被用于支付給職工了。

（三）我國目前股份支付的適用范圍

在我國現階段，執(zhí)行股份支付準則的一般來說都是一些上市公司，但隨著股份支付會計準則及相關解釋的公布，中國證監(jiān)會也提出了對公司上市前股權激勵需按股份支付進行會計核算的要求，在實務中，如果出現擬IPO企業(yè)大股東向公司職工（主要是高管）低價轉讓股權、低價定向增發(fā)股份、低價轉讓控股集團股權等情況，那么也要按照股份支付準則進行操作。既然上文提到了股權支付要進行費用化的處理，那么怎樣合理籌劃股權激勵計劃，怎樣合理安排股權激勵的行權價格和行權周期是每家公司必須要考慮的重要因素。

三、執(zhí)行股份支付的建議

1.詳細披露權益工具公允價值的確定方法?，F在股份支付操作中，比較難把握的就是“公允價值”的確定。鑒于目前中國股票市場金融衍生品較少，股票的波動較大，管理層股票期權定價就會存在很多問題。上市公司可以選擇不同的定價模型，加上公司又可以在不同資產負債表日重新估計公允價值，這其中給管理層操控費用留下更多空間。借鑒國際會計準則的做法，我國股份支付準則也應當要求企業(yè)詳細披露權益工具公允價值的估值模型，包括模型涉及的參數范圍、各參數的確定依據、計算方法等，保證公允價值信息的可比性，堵塞企業(yè)操縱利潤的漏洞。

2.明確規(guī)范期權激勵成本的攤銷方法。如上所述，股權激勵要予以費用化，而且要進入等待期各期成本費用。股份支付實質上屬于職工薪酬的組成部分，因此股權激勵是持續(xù)性的，員工提供的服務也是持續(xù)性的。一種持續(xù)性的薪酬支付，理論上應當合理劃分費用分攤期間，這樣才符合配比原則；此外，也有利于更加真實反映企業(yè)盈利能力，避免報告期內某個會計年度的利潤大起大落。為此，股份支付準則，應對股權激勵成本攤銷作出明文規(guī)定，以保證成本和利潤信息的可比性，更好地發(fā)揮股份支付的長期激勵作用。

四、結論

企業(yè)與企業(yè)之間的競爭歸根結底是人才的競爭，不言而喻，一次面向核心管理層和關鍵技術人員的成功的股權激勵，對于一家企業(yè)尤其是成長型企業(yè)而言至關重要。股權激勵的初衷是通過經營者持股，激發(fā)管理層以提升企業(yè)長期價值來增加自己的財富，實現股東之間的共贏。股權激勵可以說是把雙刃劍，一方面按股份支付進行費用化的處理會造成管理費用的增加，在一定程度上影響企業(yè)業(yè)績。但是另一方面，公司可以通過其他方式對管理層進行激勵，促使其通過努力提升公司價值和業(yè)績，以求在等待期內盡早滿足可行權的條件。因此股權激勵需要詳盡周密地安排籌劃，考慮一家公司的多個方面，包括諸如激勵對象，標的股票來源和數量，激勵計劃的時間要素，股權授予價格的鎖定等因素而實施。相信隨著時間的推移，隨著股份支付準則的深入人心，國內企業(yè)對其操作的控制會日趨成熟，股份支付必將迎來一個明朗的明天。

參考文獻：

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[2]張金福.新準則中股份支付的會計處理探討[J].現代商業(yè)，2008.15.

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關鍵字：股票期權 ； 激勵 ；對策

隨著國內股權激勵機制的理論和實踐不斷完善和深入，我國實施股權激勵的上市公司越來越多，使之成為理論界研究的熱點和公司治理的重要制度。股權激勵作為從西方國家引入的一種長期激勵機制，在高管激勵、公司治理結構方面產生了巨大的推動力，有效解決了上市公司因經營權和所有權分離所產生的問題，將高管層的個人利益與公司的長遠利益聯(lián)系在一起，實現了對公司高層管理者的有效激勵。

一、我國上市公司實施股權激勵中存在的主要問題

從現階段我國上市公司實施股權激勵的效果和環(huán)境情況來看，上市公司在對高管實施股權激勵方案的過程中還存在許多不足之處。具體來說，我國上市公司實施股權激勵存在的主要問題包括以下幾方面，且這些問題同時也是設計上市公司股權激勵方案時應注意的要素：

（一）我國上市公司的內部治理結構不健全

目前，我國上市公司股東大會的職能減弱了，經營管理者擁有的公司實際控制權，在這種情況下，管理層為了最大限度實現個人利益，可能會降低股權激勵行權的條件，在設計股權激勵方案時避重就輕、忽略公司的長期發(fā)展。這樣的股權激勵方案往往不能代表股東的意愿，而僅僅是公司高管控制的股權激勵決策，導致股權激勵方案的實施變?yōu)楦吖艿淖晕壹?，甚至可能會損害股東的利益。

從另一角度來看，我國多數上市公司缺乏真正有效的內部監(jiān)管機制，出現公司高級管理人員“自我考核、自我激勵”現象，并導致有些上市公司出現減少科研費用、提高企業(yè)短期利潤等短期行為，甚至有操縱股價、虛造公司財務報表等更為極端的不正當交易情況。這不僅會給公司增大市場風險，還會給投資者造成損害。

（二）資本市場無法反映上市公司的真實價值

我國目前證券市場的不完善使公司業(yè)績與股價間的關聯(lián)性降低，影響股權激勵的效果。 針對上市公司高管的股權激勵方案要想充分發(fā)揮效用，需要有完善、健全的外部證券市場環(huán)境作為前提保障，有效的資本市場對公司股權激勵機制起著至關重要的影響作用。目前，我國雖然通過股權分置改革已經解決了資本市場的制度缺陷，但是我國證券市場發(fā)展仍然存在效率低的問題，這就大幅度地降低了公司業(yè)績水平和公司股票價格之間的正相關關系，股價無法真實反映公司價值。同時，我國證券市場還存在信息披露方面的隱患，為公司高管人員操縱哄抬公司股票價格獲取不正當利益創(chuàng)造了條件。

因此，如何改善外部市場環(huán)境、建立健全公司內部對高管人員的監(jiān)督、考核和約束體系、防范高管人員在實施股權激勵中的道德風險，是今后需要解決的重要問題。

（三）我國的職業(yè)經理人市場不夠健全

目前我國股權激勵的主要對象是上市公司的高管人員，所以，實施股權激勵時要解決通過市場條件來聘任和評估公司經理人的問題。需要有健全的職業(yè)經理人市場，這樣可以給在職的公司管理者無形的壓力，一旦公司的管理者無法提高公司的收益、保持公司的可持續(xù)發(fā)展，就有經理人市場中其他優(yōu)秀的經理人取代他，形成一種對企業(yè)管理者剛性約束。

但是目前我國的職業(yè)經理人市場才剛剛起步，缺乏足夠的職位供給和便利高效的人才流動市場機制。尤其在國有控股上市公司中，高管人員仍然是由行政任命的，只有少部分是通過市場競爭上崗的，導致國有上市公司的高級管理人員無后顧之憂，就算公司業(yè)績沒有進步，管理人員也極少被解聘。這與有效股權激勵的基礎作用體系相沖突，使得股權激勵在國有控股上市公司中實施的效果不理想。

二、完善我國上市公司股權激勵制度的建議

針對上述問題，筆者提出如下完善上市公司股權激勵制度的建議：

（一）完善業(yè)績評價體系

業(yè)績評價體系是股權激勵方案中最核心的部分，從深萬科的案例分析中可見，我國上市公司股權激勵的業(yè)績評價體系目前還存在一些問題，如指標計算標準混亂、考核指標不合實際等，這些問題會影響公司實施股權激勵的效果。

好的業(yè)績考核指標應該有這樣的效果――“跳一跳，就能摘到桃子”。既不至于不切實際地難以實現，也不會過于輕松。公司設定業(yè)績指標通常以財務指標為主，這是因為財務指標作為量化指標，可直觀考察、簡便易行。但這樣不夠全面，建議加入其他的輔助指標，如公司成長能力、償債能力、盈利能力、公司的市場評價指標等。國外較為常見的評價方法有沃爾評分法、平衡計分法等，都強調通過多個指標的加權平均來作為衡量指標，這樣可以全方位考量企業(yè)的經營效率，減少單純使用會計指標對企業(yè)整體效益的扭曲。

（二）提高激勵對象的風險意識

根據我國證監(jiān)會的規(guī)定，上市公司實施股權激勵主要有限制性股票和股票期權兩種模式，但是無論哪種方式，實際出臺的股權激勵計劃幾乎都沒有所謂“處罰”。 筆者建議增加處罰性規(guī)定以提高激勵對象的風險意識。

如果公司采取的是股票期權激勵模式，可借鑒國外做法，規(guī)定要付一定的期權費才能取得股票期權。股票期權的本質是一種激勵對象的選擇權，一般由公司無償授予，權利人的未來收益來源于公司股價的上漲，而不是從公司的經營收益中獲得的，正因為此，股票期權有“公司請客、市場買單”的形象說法。目前從國際上的實踐看，雖然取得股票期權大多是無償的，但國外公司會要求激勵對象付出一定的期權費才能取得股票期權，目的是增加股票期權的約束力、增加激勵對象偷懶的機會成本。建議我國的管理部門修改相關規(guī)章制度，規(guī)定上市公司在推行股票期權激勵時，激勵對象必須支付一定的期權費。期權費可以很少，只占行權價格的10%或更低，目的是防止股票期權被濫用、增加股票期權的約束力。

（三）完善上市公司的治理結構

完善的上市公司治理結構是股權激勵順利實施的微觀基礎，而我國資本市場在發(fā)展歷程中出現的許多矛盾和問題最終都指向了公司治理結果這個最核心、最基礎的環(huán)節(jié)。

公司治理結構是包括經營者選擇機制、激勵及約束機制在內的一套完整體系。健全的現代公司治理不僅是監(jiān)督與權控制權的分配，更重要的是剩余控制權和剩余索取權的分配，而股權激勵的本質就是要使激勵對象擁有一定的剩余索取權并承擔相應風險。完善的公司治理結構，既能保證管理人員得到合理的勞動報酬、又能防止經理人員的短期行為，做到同時保護委托人和管理人員雙方的利益。

可見，完善公司治理結構的關鍵是解決內部人控制問題，杜絕公司經營管理者“既當裁判又當運動員”的現象，薪酬委員會、獨立董事在實施方案時應發(fā)揮更積極的作用。

建議我國上市公司的股權激勵計劃除了需經股東大會特別決議的批準外，也應充分利用和重視獨立財務顧問、公司外部的咨詢機構和律師的意見。嘗試建立由股權激勵專家、股東出資人、公司內部人三方組成的科學的股權激勵治理機構，其中股權激勵專家是激勵設計人或評審人、股東出資人是激勵決策人、公司內部人則是激勵受益人，以充分發(fā)揮股權激勵效用。

參考文獻

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關鍵詞:人力資源管理 激勵

如何才能使企業(yè)在激烈的市場競爭中立于不敗之地?企業(yè)長久發(fā)展的動力在哪里?無數優(yōu)秀企業(yè)的實踐告訴我們:人力資源作為現代企業(yè)的一種戰(zhàn)略性資源,已經成為企業(yè)發(fā)展的最關鍵因素。在人力資源管理的眾多內容中,激勵問題是重要內容之一。如何運用好激勵機制成為各個企業(yè)面臨的一個十分重要的問題。筆者試從有關激勵理論、激勵機制的作用、激勵的模式及企業(yè)建立激勵機制需要注意的事項等方面入手淺作分析。

1 有關激勵理論概述

激勵是指激發(fā)人的行為的心理過程。在企業(yè)管理中,激勵可以理解為企業(yè)通過創(chuàng)造滿足企業(yè)人員各種需要的條件,激發(fā)企業(yè)人員的各種潛能及努力動機,使之產生實現組織目標的特定行為的過程。員工為什么可以被激勵?怎樣的激勵才算是有效的激勵?要弄清這些問題就必須了解什么是“需要”。 需要是指個體由于某種重要東西的缺乏或被剝奪而產生的緊張狀態(tài)。馬斯洛的需要層次論是激勵理論中最基本、最重要的理論。它把員工的需要從低到高分為五個層次,依次為:生理需要、安全需要、社交需要、尊重需要、自我實現需要。各層次的需要可以相互轉換。在眾多的需要中有一種是對行為起決定作用的需要,稱為優(yōu)勢需要。員工工作的動機正是為了達到需要的滿足,尤其是優(yōu)勢需要的滿足。只有需要達到滿足,員工才有較高的積極性。

員工各式各樣的需求正是激勵的基礎。激勵手段必須針對員工的需要,才會產生積極的效果。另外,好的激勵手段還應該引導員工的需要向高層次發(fā)展?？傊?只有讓員工滿意的激勵措施才是有效的。要建立使員工滿意的激勵措施,就要立足員工的需要。

2 激勵機制的作用

2.1 吸引優(yōu)秀人才

在發(fā)達國家的許多企業(yè)中,往往通過各種優(yōu)惠政策、豐厚的福利待遇、快捷的晉升途徑來吸引企業(yè)需要的人才。

2.2 開發(fā)員工潛能

美國哈佛大學詹姆斯( W.James)教授在對員工激勵的研究中發(fā)現,按時計酬的分配制度僅以發(fā)揮20%～30%的能力,如果受到充分激勵的話,員工的能力可以發(fā)揮80%～90%,兩種情況之間60%的差距就是有效激勵的效果。

2.3 留住優(yōu)秀人才

彼特.德魯克(P.Druker)認為,每一個企業(yè)組織都需要3個方面的績效:直接的成果、價值的實現和未來的人力發(fā)展。缺少任何一方面的績效,企業(yè)注定必垮。在這3方面中,對“未來的人力發(fā)展”就是來自激勵工作。

2.4 造就良性的競爭環(huán)境

科學的激勵制度包含有一種競爭精神,它的運行能夠創(chuàng)造出一種良性的競爭環(huán)境,進而形成良性的競爭機制,在具有競爭性的環(huán)境中,組織成員就會受到環(huán)境的壓力,這種壓力將轉變?yōu)閱T工努力工作的主要動力。

3 激勵的模式

有關激勵的理論有很多,管理實踐中常用的激勵模式主要有以下幾種:

3.1 物質激勵

物質激勵即通過物質刺激的手段,來達到激勵職工工作的目的。常見的物質激勵主要有薪資激勵、福利激勵和股權激勵。

(1)薪資激勵與福利激勵

薪資激勵就是通過對員工薪資體系和薪酬水平的合理設計,達到激勵員工的目的。薪資通常包括基本薪資、獎金和津貼等。薪資使員工從企業(yè)獲得的較為穩(wěn)定的經濟報酬,為員工提供基本的生活保障和穩(wěn)定的收入來源。

廣義的員工福利,一是法定福利,即政府通過立法,要求用人單位必須以向社會保險經辦機構繳納稅(費)的方式提供的具有強制性的社會保險項目,主要包括基本養(yǎng)老保險、基本醫(yī)療保險、失業(yè)保險、工傷保險、生育保險等。另一層次的員工福利,是用人單位或行業(yè)在沒有政府立法要求的前提下,為增強自身的凝聚力,吸引更多高素質的勞動力和人才,并鼓勵他們在崗位上長期服務,而主動提供的福利,這種福利可以稱為用人單位福利。單位福利具體包括住房補貼、交通補貼、通訊補貼、教育補貼、企業(yè)補充養(yǎng)老保險、補充醫(yī)療保險等。

(2)股權激勵

股權激勵指通過公司股權的安排,實現對員工激勵的一種形式,主要包括以下幾種形式:

①股票期權

實行股票期權的目的是為了將企業(yè)利益和經營者的利益最大限度地統(tǒng)一起來,有利于吸引優(yōu)秀的人才和激勵員工參與公司的發(fā)展。股票期權的范圍僅適用于公司經營管理者和做出突出貢獻的人群。

②股票增值權

股票增值權的持有人可以不通過實際買賣股票,僅通過模擬股票認股權的方式獲得公司支付的公司股票在規(guī)定時段內的市價差額。股票增值權適用于公司股價成長性好的上市公司。

③限制性股票

是指員工只需花費很少的個人投資即可獲得的股票,但需要最低服務年限,否則一切權力都將被剝奪。這種方式有助于留住人才,適用于對企業(yè)經營業(yè)績不承擔直接責任的高績效員工。

④股票贈與計劃

股票贈與計劃是指將股票無償贈送給高績效員工的一種股權激勵方式,企業(yè)往往要求員工在達到一定的資格條件(通常要求達到一定的服務年限)之前一般不會立即擁有股票的完全所有權。一旦渡過了股票被沒收的風險期,員工就擁有了倍增于股票的完全所有權,這時員工所得的股票收入將會被視為一般收入。這種方式適合于對經營業(yè)績不承擔直接責任的高績效員工。

3.2 非物質激勵

非物質激勵是指企業(yè)采取貨幣以外的方式激勵員工,主要包括以下方式:

(1)帶薪休假

①享受國家法定的福利,指企業(yè)在員工非工作的時間里,按工作時間發(fā)放工資和福利的一種制度。

②除以上國家法定的福利外,企業(yè)組織的短期休閑度假等。

帶薪休假制度有利于緩解員工因競爭激烈、工作緊張而帶來的壓力,可以為員工的身心調整提供便利的條件,使其在正常的工作時間里更加高效地工作。

(2)職業(yè)發(fā)展

員工工作的目的除了獲取物質需要外,還要追求個人事業(yè)的發(fā)展,提供明晰的職業(yè)發(fā)展方向和良好的晉升機會是對員工的重要激勵方式。職業(yè)發(fā)展作為重要的非物質激勵因素,對員工特別是處于事業(yè)發(fā)展階段員工的激勵作用是非常明顯的。

(3)工作激勵

工作激勵是將工作本身變成一種激勵方式,使員工在工作中最大限度地發(fā)揮自己的潛能、充分表現自己的才能,從而獲得最大的滿足。常見的工作激勵包括:臨時授權、增加工作的挑戰(zhàn)性、肯定員工的工作成就、提供舒適的工作環(huán)境、實行彈性的工作方式、提供穩(wěn)定的工作機會等。

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論文摘要：良好的薪酬激勵機制可以激勵高管人員努力工作，提高企業(yè)業(yè)績。本文分析了廣西上市公司高管薪酬激勵與企業(yè)業(yè)績的相關性，發(fā)現高管薪酬與企業(yè)業(yè)績之間呈弱正相關關系以及股權激勵有良好的效果。所以，完善公司治理、加大股票期權激勵以及出臺相應的激勵配套措施是現階段增強高管激勵效果、提高廣西上市會司企業(yè)業(yè)績可以考慮的手段。

一、問題的提出

高管的薪酬問題一直是公司治理研究的熱點問題之一。由于政策環(huán)境、經濟環(huán)境、社會文化、公司治理等諸多因素的影響，中國上市公司高管人員的薪酬在數量、結構和持有方式上都引來諸多爭議，普遍認為存在不少問題，如:缺乏有效的長期激勵機制、內部人控制等問題。中國從1998年開始要求上市公司在年度定期報告中披露高管人員的持股及其薪酬等信息，自此，高管層激勵及其報酬成為社會關注的焦點，不少學者對相關問題進行過研究并產生了一些有價值的研究成果，為構建上市公司高管人員薪酬激勵機制奠定了基礎。

對于廣西上市公司高管薪酬增長與企業(yè)業(yè)績之間的關系如何，高管的薪酬激勵制度中存在什么問題，至今未有人涉及。本文在前人理論分析的基礎上，基于2006年的有關數據，采用實證分析的方法，對在深、滬兩地上市的廣西上市公司的高管薪酬與企業(yè)業(yè)績進行考察，對其薪酬激勵制度中存在的問題進行分析總結，并試圖提出相應的管理對策和建議。

二、國內外高管薪酬激勵相關文獻研究現狀分析

經濟學研究激勵問題的突破性進展是近30年的事。進人20世紀70年代以后，一方面由于威廉姆森等人對交易費用理論的發(fā)展，另一方面由于信息經濟學、契約理論和委托理論在微觀經濟學領域的突破，始于科斯的現代企業(yè)理論在近20年取得了迅速的發(fā)展，激勵問題成為其中非常重要的研究課題。阿爾欽和德塞姆茨提出團隊生產理論，認為企業(yè)實質上是一種“團隊生產”方式，產品是由集體內若干成員協(xié)同生產出來的，每一個成員的真實貢獻不可能精確度量，從而不能根據每一個成員的貢獻去支付其真實努力的報酬，這給偷懶的人機會。為解決這一問題，就需要監(jiān)督者進行監(jiān)督，同時進行激勵。由此提出激勵模式，強調剩余索取權在激勵監(jiān)督中的重要性。詹森和麥克林認為在經典文獻《企業(yè)理論、管理行為和所有權結構》一文中，認為成本是企業(yè)所有權結構的決定因素，讓經營管理人員成為剩余索取權的擁有者，可以降低甚至消除成本，常見的方式比如持股、分紅等。

西方學術界對企業(yè)高管人員的激勵問題的研究較多，從20世紀60年代開始，Jenson和Murphy等人利用不同時期的數據研究了高管人員的薪酬和企業(yè)業(yè)績之間的關系;Cough-lan等人還用實證分析的方法研究了高管人員持股與企業(yè)業(yè)績之間的關系。20世紀90年代以來的研究主要集中于研究經理報酬對經營業(yè)績的敏感性，這一時期的代表人物是德姆塞茨，他的研究結果認為，企業(yè)高管的高報酬如同比賽的高額獎金能夠給參與者提供激勵，所以高薪酬有利于提升企業(yè)業(yè)績。這一時期比較有代表性的理論是錦標賽理論。中國關于高管薪酬和企業(yè)業(yè)績的關系的實證研究是近幾年開始的，魏剛(2000)分析了中國上市公司高管激勵與企業(yè)經營業(yè)績之間的關系，認為現階段的中國上市公司高管薪酬和企業(yè)業(yè)績呈弱相關關系;周建波、孫菊生(2003)利用中國上市公司的數據分析了股權激勵與企業(yè)業(yè)績之間的關系，認為二者正相關。

本文將借鑒前人的企業(yè)激勵理論:從錦標賽理論分析人手，通過實證研究的方法考察廣西上市公司高管的激勵狀況。

三、高管薪酬激勵與企業(yè)業(yè)績關系的理論解釋

激勵理論又被稱為契約理論，是近30年迅速發(fā)展起來的經濟理論，用以解決非對稱信息下的契約安排。在非對稱信息下，將擁有私人信息的參與人稱為人，不擁有私人信息的參與人稱為委托人。激勵理論關注兩個最基本的問題，一是委托人通過機制設計使人披露其私人信息，稱之為逆向選擇問題;二是委托人通過機制設計使人能夠付出不可觀察的努力來工作，稱之為道德風險問題。就企業(yè)組織而言，前者是選擇合適的經理人問題，后者是促使選擇的經理人努力工作的問題。為了解決這兩個問題，激勵理論形成了標準化的范式，即在一些基本的假設條件下，最大化委托人的效用函數，同時滿足兩個約束條件，一是理性參與約束，即人從接受合同中得到的期望效用不能小于不接受合同時能得到的最大期望效用;二是激勵相容約束，即人總是選擇使自己的期望效用最大化的行為，在這一框架下已經形成了一些廣為接受的基準性成果，比較有代表性的是錦標賽理論。 錦標賽理論運用博弈論的方法研究了委托關系，對薪酬差距進行了直接研究。在現實生活中，薪酬差距較大的現象普遍存在，用傳統(tǒng)經濟學的理論很難解釋。但是，如果將人看作晉升競爭的比賽者，贏者將獲得全部獎金，該現象就得到了解釋，這就是錦標賽理論。該理論認為，當監(jiān)控是可信的而且成本低廉時，可以根據人的邊際產出確定其薪酬，從而獲得最優(yōu)的努力水平。然而，由于監(jiān)控難度因企業(yè)而異，調查成本很高并且不可信，因此會導致人有強烈的偷懶激勵，將管理者邊際產出作為薪酬決策依據變得不可行，這些問題的存在會導致委托人選擇錦標賽激勵即高薪酬激勵。在監(jiān)控困難的情況下，錦標賽激勵有三個好處，一是可以降低監(jiān)控成本;二是高薪酬可以提供激勵，降低監(jiān)控的必要性;三是可以激勵管理層繼續(xù)努力工作，因為隨著業(yè)績的提高，薪酬會大副增加。總體來看，錦標賽理論認為隨著監(jiān)控難度的提高，高薪酬可以降低監(jiān)控成本，為委托人和人的利益一致提供強激勵，因此高薪酬可以提高公司業(yè)績。

西方的這些薪酬激勵理論的提出是建立在對西方企業(yè)分析的基礎上的，由于政治體制、經濟體制、經濟環(huán)境、社會文化等諸多不同，這些理論在中國適用嗎，尤其對于經濟欠發(fā)達、企業(yè)治理相對落后的廣西適用嗎，高的薪酬真的可以提升企業(yè)業(yè)績嗎，本文以廣西的上市公司為分析樣本，進行相關探討。

四、廣西上市公司高管薪酬與企業(yè)業(yè)績關系的總體考察

本文以2006年上市公司公布的年度報告數據為依據，所有的數據均來自上海證券交易所和深圳證券交易所的網站。至2006年12月31日廣西的上市公司為21家，本文采用凈資產收益率(ROE)作為業(yè)績指標，通過如下模型來分析高管薪酬與公司業(yè)績之間的關系。

ROE; = a + bX+c(其中，X為高管薪酬)

1廣西上市公司概況的描述統(tǒng)計

截止到2006年12月31日，廣西的上市公司有21家，資產規(guī)模較大的主要有桂冠電力、桂柳工、陽光股份;業(yè)績較好的是有桂柳工、南寧糖業(yè)、柳化股份。業(yè)績很差，被ST掉的有三家。通過計算，我們得知廣西上市公司2006年的平均凈資產收益率為3， 27%。

廣西上市公司高管薪酬無論從高管的薪酬差距還是平均薪酬都很懸殊，高管的最高薪酬最大值121萬，最小值為7. 6萬，相差近15倍;從均值看，高管的平均薪酬最大值74. 15萬，最小值4. 13萬，相差近17倍。通過統(tǒng)計發(fā)現，對高管的物質激勵主要以貨幣激勵為主，股權激勵極少，大部分公司為0，高管持股較多的銀河科技也僅有o. i2% o

2.廣西上市公司高管薪酬與企業(yè)業(yè)績的相關性分析

廣西上市公司與業(yè)績的相關性如何呢，表3列示了樣本的總體分析結果，從樣本看，薪酬變量的回歸系數是0. 089 ，在1%的顯著水平上拒絕零假設，說明較高的薪酬有利于公司業(yè)績的提升，這和錦標賽理論的預期一致，但從調整后的可決定系數看，只有3. 12%，說明薪酬和業(yè)績只是呈弱正相關關系。

除了總體分析外，為了考察股權激勵對企業(yè)業(yè)績的提升是否有關系、企業(yè)規(guī)模大小對高管薪酬與企業(yè)業(yè)績之間的關系以及獨立董事薪酬與企業(yè)業(yè)績的關系，作者對21家廣西上市公司進行了統(tǒng)計回歸，結果見表4。從結果來看，實施了股權激勵的企業(yè)，對高管的激勵效果好于未實施股權激勵的企;從資產規(guī)模對薪酬與企業(yè)業(yè)績關系看，隨著規(guī)模擴大，薪酬的回歸系數逐漸減小，說明資產規(guī)模越小的公司，高薪酬激勵的效果越好;從獨立董事的薪酬與企業(yè)業(yè)績的關系看，獨立董事的津貼與企業(yè)業(yè)績有正相關關系，但不明顯。說明獨立董事能起一定的監(jiān)督作用，但董事會制度還有待于完善。

五、結果分析及建議

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>> 我國有限責任公司股權繼承的法律問題研究 我國有限責任公司股權變更規(guī)則 有限責任公司的股權激勵 有限責任公司的股權轉讓 論有限責任公司的股權繼承 淺析公司章程對有限責任公司股權轉讓的效力 有限責任公司股權轉讓對其他股東的影響 論對有限責任公司股權內部轉讓的限制 對有限責任公司股權的基本認識 對有限責任公司股權善意取得制度的批判性思考 有限責任公司股權轉讓的法律問題研究 我國有限責任公司股權對外轉讓制度疑難問題研究 我國有限責任公司股權轉讓制度探析 論我國有限責任公司股權外部轉讓制度 論我國有限責任公司股權繼承問題 有限責任公司股權轉讓糾紛 論有限責任公司股權轉讓合同 有限責任公司股權繼承淺析 淺析有限責任公司股權轉讓制度 淺析有限責任公司股權轉讓問題 常見問題解答 當前所在位置：l.

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關鍵詞：金字塔股權結構 內部資本市場 運行機制

一、前言

隨著企業(yè)規(guī)模擴大和多元化經營，金字塔股權結構模式成為現代企業(yè)集團普遍采用的組織模式。金字塔股權結構是指在一個企業(yè)鏈條中，實際控制人處于控制鏈最上層，上市企業(yè)常處于最下層，在兩者之間的股權控制鏈上還存在一個或多個企業(yè)（LaPortaetal.，1999）。金字塔股權結構普遍存在于融資受到約束的較不發(fā)達資本市場和投資者保護程度較弱的國家和地區(qū)，終極控制股東利用金字塔模式下形成的內部資本市場，使資源在金字塔內部流動與轉移，以此來替代不發(fā)達的外部資本市場（Aimeida and WOlfenzon，20O4）。金字塔型股權控制能夠發(fā)揮資本杠桿的效應，緩解企業(yè)融資約束，獲得內部股權融資優(yōu)勢（Almeida and Wolfenzon，2006； Bena and Ortiz-Molina，2013）。在不同的企業(yè)集團模式下，內部資本市場運行方式存在差異。王化成等（2009）按交易對象的不同將內部資本市場運行方式分為資金融通型和資產配置型?，F有關于內部資本市場運行機制方面的文獻乏善可陳（袁奮強等，2013），金字塔型企業(yè)集團的內部資本市場運作的研究更少。

二、金字塔型企業(yè)集團內部資本市場運行機制

內部資本市場運行機制的構成主要包括以下內容：資金融通機制、資金分配機制、信息傳遞機制和激勵約束機制，四者互相聯(lián)系、互相作用。

（一）資金融通機制

資金融通機制是內部資本的來源渠道，有外源融資和內源融資。內部資本市場的存在可以使聯(lián)合大企業(yè)比單一企業(yè)以更低成本從外部資本市場融得更多資金（Stein，1997）。金字塔型企業(yè)集團下，集團母公司和控股子公司都有獨立法人地位，集團母公司可通過多種方式對控股子公司進行控制，企業(yè)集團可通過控制上市子公司在外部資本市場發(fā)行股票、債券或向金融機構貸款等方式集中進行外部融資；也可憑其集團優(yōu)勢直接進行。另一方面，內部融資資金可能來源于以前年度通過外部融資余留下來的資金，也可能是各成員企業(yè)日常經營活動中積累的資本，集團母公司可在企業(yè)集團內部設立具有獨立法人地位的財務公司來宏觀調劑這些閑置的資金，以加速資金周轉，進而提高使用效率和收益。

內部資本的聚集過程中需遵循一定的規(guī)則：外部融資方面，集團要按照與外部資本簽訂的融資契約，并運用外部資本市場中的價格機制進行融資；內部融資方面，利用母公司的行政權威（潘愛玲等，2013），并要求成員企業(yè)遵循總部制定的有關內部資本聚集的相關規(guī)則，充分運用閑置資金。

（二）資金分配機制

資金分配機制是集團母公司依靠其行政權威，合理配置集團母公司與上市子公司、子公司與子公司之間的資本，提高資本使用效率；各成員企業(yè)通過申請或預算的方式向集團母公司表達資金需求意愿，母公司作為整個集團企業(yè)的“外部出資者”，在結合集團整體戰(zhàn)略規(guī)劃后對各子公司的具體情況分析，做出相應的判斷和排序后再決定是否對子公司追加或減少投資。財務公司是內部資本集中管理的一種重要模式，通過發(fā)揮財務公司的作用，集團能有效地進行資金盈余的調劑并合理引導資金流向，維持內部資本市場的有序性和收益性，提高資本使用效率，使集團的收益最大化。

（三）信息傳遞機制

信息傳遞機制是集團進行信息傳遞的重要渠道，既包括集團母公司與子公司之間的縱向傳遞，也包括子公司與子公司之間的橫向傳遞。縱向傳遞下，集團母公司對控股子公司擁有著較大的控制權，不僅掌握著子公司的財務權，還對控股子公司的經營發(fā)展問題有著重大的話語權；且控股母公司還可安插“內部人”到子公司進行管理，以獲得子公司第一手經營資料；同時，子公司也可以通過定時報告公司經營狀況、上交財務報表等方式積極向母公司反應發(fā)展的近況，形成信息上下暢通的公司體系。因此，集團母公司與子公司之間傳遞的信息是相對可靠真實的。信息橫向傳遞方面，各控股子公司由于同屬于一個集團母公司，利益沖突相比外部資本市場上的企業(yè)較小，故各分公司之間傳遞的信息也相對可靠。

（四）激勵約束機制

激勵約束機制是集團母公司的重要監(jiān)督管理辦法，加強集團母公司對控股子公司的激勵監(jiān)督。金字塔型企業(yè)集團下，集團母公司為實現自身利益最大化，通常會加強對控股子公司的激勵約束。集團母公司會對具有發(fā)展?jié)摿Φ淖庸驹黾油顿Y，以此來促使子公司完善經營管理，增強競爭力，進而獲得更多來自母公司的投資，形成一個良性循環(huán)的激勵機制；同時，集團母公司對于子公司的經理人也采取相應的激勵措施：一方面增加對子公司的投資使得經理的控制力度增大，有利于經理實現其個人利益；另一方面給予股權激勵，克服管理者的短視行為（Morck et al，2003），增強子公司經理歸屬感，減少“尋租”行為。集團母公司對于子公司的約束，如對發(fā)展前景不佳的子公司減少投資或出售減持子公司股份等形式。

三、金字塔型企業(yè)集團內部資本市場運行存在的問題

（一）資金融通機制不健全

金字塔模式下，企業(yè)集團內部各子公司的現金管理各自為政，并實行財務集中管理，但現金富余的子公司與現金匱乏的子公司之間缺少資金調劑，尚未建立以企業(yè)集團價值最大化為目標的內部資金融通機制（涂永紅，2004）；且有些企業(yè)集團雖然有財務總部來控制各子公司的現金余額，但因集團內部各主體之間存在利益沖突，使得內部資本市場的資金融通功能難以有效發(fā)揮；集團也無法做到集中結算，對子公司的資金不能做到實時監(jiān)控，對子公司的資金調撥也缺乏法律依據。

（二）資金分配效率較低

企業(yè)集團股權結構錯綜復雜，關系較多，加之缺乏價格公允機制，使內部資本市場在配置資金時難以實現效率優(yōu)先的原則。在金字塔股權模式下，集團內部存在控制性股東，控股股東與各子公司之間的交易行為兼具行政與市場的雙重特征，一方面應遵循公允原則，另一方面由于大股東控股權的存在，兩者之間的交易又難以實現公允，控股股東憑借其權威地位進行內部資本分配，利用其控股權進行顯失公平或不合法的內部資本市場交易實現內部資本的分配，資本極有可能被配置向利益占優(yōu)方而非效率最優(yōu)方，在實現自身利益最大化的同時，侵占中小股東的利益。

（三）信息傳遞不暢通

不同的行業(yè)總是會存在一定程度上的信息壁壘，而目前國內企業(yè)大量采用非相關多元化進行公司擴張，這無疑會加劇內部資本市場中信息傳遞的不暢通。Liebeskind（2000）認為如果投資項目是某個企業(yè)特有的項目類型，比如特定新產品開發(fā)，這時內部人較外部投資者擁有信息優(yōu)勢，但如果投資項目是行業(yè)的常見投資項目，則專業(yè)的金融中介機構可能做得更好。此外，我國市場發(fā)展還不完善，不同行業(yè)資金利用效率相差較大，這時由于信息的不對稱性，企業(yè)總部無法對所有的投資機會做出正確的判斷，分部經理就會通過尋租活動爭奪資金，使業(yè)績差的分部從業(yè)績好的分部取得資本資助，直接導致內部資本市場資金利用效率降低。

（四）激勵約束機制不完善

我國企業(yè)集團問題主要是由母公司股權過于集中所致，股權的高度集中導致企業(yè)產權結構模糊，激勵制約機制較為脆弱，從而導致較為嚴重的管理層問題。集團高層經理的監(jiān)督制約機制的不健全，導致在企業(yè)集團內部資本市場運行中，高層經理的權利過于集中，促使部門經理通過高層經理影響集團母公司的決策來獲取資金，實現私人利益最大化。

四、金字塔型企業(yè)集團內部資本市場運行的優(yōu)化建議

（一）建立結算中心，完善資金融通機制

完善內部資金融通需要借助一定的管理模式，常見有三種管理模式：內部銀行、結算中心、財務公司。內部銀行適用于單一法人企業(yè)集團，而我國大部分企業(yè)集團為二級法人結構，一般選擇結算中心或財務公司管理模式。鑒于設立財務中心和財務公司的難易、風險程度不同和不少企業(yè)集團尚未建立內部資金融通機制的現狀，建議這些企業(yè)集團先建立結算中心，待時機成熟，再組建財務公司并不斷完善其發(fā)展模式。結算中心應以產權關系為紐帶，堅持權責明確的基本原則，積極協(xié)調企業(yè)集團內部成員間的利益關系，并利用其籌資、融資、分配及使用資金的業(yè)務優(yōu)勢，將集團內部不同層級的單位有機聯(lián)合起來。

（二）提高治理水平，完善資金分配機制

內部資本市場基本功能的發(fā)揮很大程度上受其治理水平的影響。目前，我國企業(yè)集團的資金分配效率較低，應進一步規(guī)范企業(yè)管理制度，健全信息披露制度，提高信息的公開度和可信度；并通過完善法人治理結構，協(xié)調好不同成員企業(yè)間利益與集團整體利益，協(xié)調好各成員企業(yè)內部各部門間的利益，提高企業(yè)集團治理水平，進一步完善資金分配機制。

（三）提高信息暢通性，完善信息傳遞機制

企業(yè)集團在非相關多元化投資過程中所表現出來的問題，在很大程度上與信息不暢通有著密切的聯(lián)系，因此，集團內部加快提高信息暢通性的進程顯得尤為重要。集團母公司可以成立一個具有高度專業(yè)性的信息處理機構，用來處理整個企業(yè)集團內部網絡所傳遞的信息，并對它們進行分類管理，以供集團母公司或子公司高層在決策時參考，這能在一定程度上節(jié)約管理層處理信息的時間，提高管理層的決策效率和正確率。

（四）集團“整體上市”，完善激勵約束機制

集團“整體上市”對子公司有較強的激勵約束作用，集團企業(yè)為所有子公司提供了更為廣闊的融資平臺，增加了更為豐富的融資渠道，使得子公司能以更為靈活的方式運行，集團母公司對子公司的控制力度減小，有利于解決股權高度集中下的激勵約束較為脆弱問題。同時，推進集團整體上市，從源頭上消除上市公司同集團之間的利益輸送隱患（王化成等，2009）。同時證監(jiān)會對公司上市制定了一系列的法律法規(guī)和監(jiān)督管理機制用來約束上市公司的行為，這同時也能對上市子公司的經理起到一定的約束作用，推進激勵約束機制的進一步完善。

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【關鍵詞】對賭協(xié)議；企業(yè)發(fā)展；價值分析

“對賭協(xié)議”是指投資方與融資方在達成投資協(xié)議時，雙方對于未來不確定情況的一種約定。如果約定的條件出現則由投資方進行估值調整的權利，以彌補高估企業(yè)的價值造成的損失；如果約定的條件沒有出現則由融資方行使權力，以彌補企業(yè)價值被低估造成的損失。所以，從本質上來說對賭協(xié)議是期權的一種類型。

對賭協(xié)議近幾年來廣泛的出現于國外投行投資我國的內地企業(yè)的案例中，比較成功的案例的有摩根士丹利、鼎暉和英聯(lián)投資蒙牛，凱雷投資控股徐工集團工程機械有限公司等。但是，通過近幾年來發(fā)生的關于“對賭協(xié)議”的糾紛我們可以知道中國內地缺乏對賭協(xié)議生存的法制土壤，其合法性值得探討。下面我們將從“中國對賭第一案――海富投資訴甘肅世恒案”來分析對賭協(xié)議在中國內地企業(yè)存在的價值。

2007年10月海富投資2000萬元人民幣巨資給甘肅世恒，卻僅換來甘肅世恒2008年全年2.68萬元人民幣的利潤。此后甘肅世恒又拒絕履行對賭條款中的賠償義務，于是海富投資將其訴上公堂，海富投資訴甘肅世恒案拉開序幕。一審蘭州市中級人民法院認為，該條款違反《中外合營企業(yè)法》關于利潤按照出資比例分配的強制性規(guī)定而無效。二審甘肅高級人民法院則認為，該約定并不違反利潤分配的規(guī)定，但是違反了投資領域風險共擔的原則，投資者不論被投資企業(yè)的經營業(yè)績如何均能取得約定收益而不承擔任何風險，是“名為聯(lián)營實為借貸”，此約定無效，出資中作為資本公積金的部分應當如數退還，加收同期銀行存款利息。[1]通過該案我們可以得出這樣一個結論：對賭協(xié)議在中國大陸法制框架之下沒有存在的合法性基礎，即任何投資協(xié)議中涉及到利潤分配問題必須以中國的法律為基礎，否則該協(xié)議都會被視為無效。事實上，從中國PE界對賭協(xié)議的發(fā)展歷程上我們不難看出，對賭協(xié)議從本質上來說是一個“君子協(xié)議”――所謂防君子不防小人。因為生意場上講究的是一個“信”字，愿賭不服輸的結果往往是失去的可能更多。此中國對賭第一案給了我們很多啟示，但是對賭協(xié)議作為國際上PE界投資選擇的重要形式，它在中國大陸也應該具有生存的價值。

首先，我們知道“對賭協(xié)議”從本質上來說屬于射幸合同，即在簽訂對賭協(xié)議時，投資方和管理層均對企業(yè)的業(yè)績無法確定，為此雙方簽訂了股權浮動條款――若公司的業(yè)績達到設定的條件則投資方向管理層轉讓一定數額的股權，若公司的業(yè)績沒有達到設定的條件，則由管理層向投資方轉讓一定數額的股份。只是在一般射幸合同的基礎之上，當事人又可以對條件的成就施加一定的影響，所以管理層會不遺余力地去實現設定的條件，這是對賭協(xié)議給公司帶來了一種“股權激勵效應”。[2]從而有利于公司不斷刷新業(yè)績，創(chuàng)造營業(yè)額的不斷攀升。

其次，對賭協(xié)議對于投資方來說也具有保值增值的功能。我們知道，對賭協(xié)議從本質上來看屬于期權，也就是說如果企業(yè)的管理層通過努力達到了設定的條件，那么投資方所持有的股份價值會升高，那么投資方可以通過出售股權實現盈利。如果管理層沒有達到預先設定的條件，那么此時對賭協(xié)議就體現為一種低收益的保值性衍生工具，擔保了私募股權投資中投資者的股權投資價值。

正是由于對賭協(xié)議所具有的這樣兩個方面的基本特征從而使得它在國際PE投資界中廣為流行，它也是私募股權基金實現融資的重要方式。我們都知道市場經濟需要投資，只有充分而有效的投資才能夠保障市場經濟又好又快的發(fā)展。因此，必須充分的激勵投資者的積極性。對賭協(xié)議為私募股權投資基金提供了追求高利潤的盈利模式，充分調動了私募股權投資基金的積極性。同時它又把投資風險限定在一個可以預測的范圍之內，給投資者帶來保障從而更容易實現雙贏的局面。

當然，不規(guī)范的對賭協(xié)議可能帶來道德風險，比較常見的是這樣一種情況：如果幾個股東之間簽訂“對賭協(xié)議”，約定其中一部分股東可以在公司經營狀況不佳的情況下獲得比他們投入公司更大的回報，那么這部分股東就可能通過各種途徑干擾公司的正常經營，從而使對賭協(xié)議的約定得以實現。所以，在簽訂對賭協(xié)議之時應該把股東所能獲得的利益限制在其投入的資金的范圍內，從而減少這種道德風險發(fā)生的可能性。

通過以上分析我們可以知道，對賭協(xié)議的合法性在于其本身所具有的價值。對賭協(xié)議的法理學基礎是不完全契約論，因此對賭協(xié)議的估值有其內在的合理性和合法性。此外，對賭協(xié)議對于保護私募股權投資基金的投資利益和激勵企業(yè)家創(chuàng)造企業(yè)效益都具有重要的意義。從法經濟學的角度來看，法律的宗旨在于通過法律使社會財富的效益達到最大，對賭協(xié)議的“激勵”條款促使企業(yè)的管理層積極創(chuàng)造更多的社會財富，因而具有法經濟學價值。雖然在“中國對賭第一案”當中對賭協(xié)議的法律基礎被否認，但是我們不得不承認只有承認對賭協(xié)議的合法地位，才能為國際私募股權在中國的投資鋪平道路。只有大量的引進外資，刺激經濟增長，我國的社會主義市場經濟才能保持較快的增長速度，從而實現國家財富的積累和居民生活水平的提高。

【參考文獻】

[1]最高人民法院民事判決書（2012）民提字第11號.

篇10

特邀嘉賓：韓雨廷 知金顧問創(chuàng)始及合伙人

于 明 涌金領先私募股權基金合伙人

連鎖經營，作為一種經營形式，其最主要的優(yōu)勢在于能夠利用資本的力量進行快速復制，進而快速搶占市場，也正是由于連鎖經營的這一大優(yōu)勢使得連鎖企業(yè)將其觸角伸向了零售、服務、餐飲，以及教育培訓等重多領域之中。近年來隨著中國經濟的飛速發(fā)展，中國整體的消費能力增強，連鎖經營市場風起云涌，不斷有佼佼者在資本的推動下脫穎而出，成為市場舞臺上的主角。

零售類的國美電器、樂友孕嬰童、江蘇大眾書局等；服裝零售類的美特斯邦威、ITAT、運動100等；連鎖酒店領域的如家、漢庭、7天、莫泰等；房地產中介領域的21世紀不動產、順馳不動產、易居；醫(yī)療服務領域的佳美口腔、慈濟體檢；餐飲業(yè)的味千拉面、小肥羊、一茶一坐、重慶小天鵝火鍋；教育培訓領域的新東方、環(huán)球雅思等，無一不是在資本這個助跑器的推動下迅速領跑。

然而在眾多的連鎖企業(yè)中只有領先者，卻遲遲沒有領導者，要想最快成為行業(yè)的領導者，擁有市場的話語權，就一定需要來自于資本的推動力量。如何才能吸引到風險投資？如何才能實現與投資基金的對接？作為連鎖企業(yè)，股權架構應該如何設置？股權、期權又該如何分配？中國的連鎖企業(yè)，未來的路到底該如何走下去？

任?。悍康禺a中介連鎖企業(yè)要達到怎樣的規(guī)模和程度，才有可能引來投資者的關注？

韓雨廷：作為房地產中介行業(yè)，想要引來風險投資人，最關鍵的一點在于規(guī)模。對于房地產中介來說，沒有具體的產品輸出，主要是服務的輸出，那么就需要有很明顯的優(yōu)勢才能成功。21世紀不動產之所以能獲得高盛2200萬美元的投資，其實還有很多因素。首先就是它能夠不斷增強自己的企業(yè)核心競爭力。另外一個因素是它的市場占有率，而市場占有率除了來自于它對市場的調控，還來自于它在早期對于企業(yè)的完善的體制建設。21世紀不動產在進入中國的時候，有兩個成功點是值得我們借鑒的。第一個成功點就是它進入市場后并沒有進行盲目的擴張，而是在進一步完善體系建設。第二個成功點在于它采用了區(qū)域二級授權運作的商業(yè)模式，這種運作的商業(yè)模式對于21世紀不動產后續(xù)取得的成果起到了很好的推動作用。相比較而言，與21世紀不動產同等規(guī)模的ColdwellBanker公司，僅僅比21世紀不動產晚一年進入中國，但所采用的模式是一級授權，就是因為授權的模式不同，導致經營結果的不同。除此之外，VC還看重連鎖加盟店在未來所能形成的規(guī)模，這點也是十分關鍵的。另外，不僅僅是房地產中介行業(yè)，凡是連鎖企業(yè)，最重要的一個任務就是資源整合，想要將企業(yè)做到與同行的差異化，很大程度取決于是否能做好后期的資源整合，所以我認為這一點也是十分重要的因素。

任健：VC如何對企業(yè)估值？為了和投資基金對接，現在企業(yè)應該做好哪些方面的準備？

韓雨廷：風險投資對于企業(yè)估值，除了正常的財務數據、財務報表以外，其實還有以下幾個方面能為企業(yè)加分。第一，體系的問題。如果VC看好一個項目卻因為體系問題而無法投資或者是在進入之后發(fā)現很多體系上的問題，這是在為企業(yè)減分而不是加分，如果一個企業(yè)一開始就將自身的體系建設得很完善或者相對完善的話，就會為企業(yè)加分。第二，合同問題。很多的連鎖企業(yè)都只有一份加盟合同，做得好一點的公司可能會有一兩份其他的合同，這樣的法律體系是不完整的。真正完整的法律體系應該是由一系列的法律合同構成，包括意向書、加盟合同、保證金合同、商標使用合同、保密協(xié)議，廣告基金合同等等，通過一系列的合同來構成一個完整的法律體系。第三，企業(yè)的適應力和創(chuàng)新力也是很關鍵的。作為一個企業(yè)，能否在產品的研發(fā)和開發(fā)上有很強的能力也是VC們在對企業(yè)估值時很看重的一點。第四點，團隊。企業(yè)如果想要獲得風險投資，并不是要把原有的創(chuàng)業(yè)團隊全部換成博士生、碩士生就能一定獲得風險投資，這并沒有很大的意義。管理團隊應該隨著企業(yè)的不斷發(fā)展而不斷提高其素質，這樣才能夠與其自身的發(fā)展相匹配。另外，企業(yè)經營化管理程度高不高也是VC們相當看中的一個方面，不論是學校還是店面都可以通過企業(yè)化管理來加強總部對于加盟店的管理。

任?。赫垎栍诳偅髽I(yè)融資后如何建立對經營團隊的激勵機制，如何分配股權、期權？

于明：通常來說激勵機制分為兩類，一類是上市前要完成的激勵機制，一類是上市后完成的激勵機制。在上市之后，經營團隊是從市場里面通過新增的股票得到更多的資金回報，這個錢是市場出的，所以通常沒有什么問題。關鍵在于上市之前的激勵機制，這些資金要么是企業(yè)老板自己出錢，要么是投資商出錢。此時，我們就要把企業(yè)的經營者和所有者區(qū)分開，很多時候企業(yè)的大股東就是企業(yè)的管理者，這些大股東兼管理者認為，因為要依靠他的管理所以他的所得應該大于他的實際股權，這就是激勵的核心問題。我覺得股權期權的分配對于管理層來說，是一把雙刃劍。股權激勵的范圍不該太大，包括期權在內，如果數字太大了是一個問題，尤其是中國股市現在市盈率很高，很多人拿到一大筆錢之后想法會改變，因為每個人的心態(tài)并不一樣，他們也許在獲得比較多的激勵之后就不再有創(chuàng)業(yè)的激情了，工作的動力就會非常小。我認為不論是股權還是期權，首先單個激勵不能超過總盤子的10%，另外，要把給予激勵的過程拉長，而不要一次性全部給予。因為本身老板設立激勵機制就是為了讓員工與企業(yè)綁在一起共同前行，所以采用長期逐漸增加的方式更加合適。

任?。涸诠蓹嘟Y構中，企業(yè)對高管發(fā)放期權是否對VC的進入有影響？主要影響在哪些方面？

于明：盡管現在相對寬松一些，但是VC還是有很多原始的基金，有很多條條框框的限制，如果公司的安排不合理會使得基金無法操作。大多數情況下，VC會尊重企業(yè)的歷史。如果說是為了與VC合作，而放棄與企業(yè)的合作，這反而對公司來說是一個負面的影響。對于公司過去的安排，雙方是可以商量的。VC看的是整體情況，而不會因為對高管發(fā)放期權而影響到最后的投資。

任?。耗阏J為對企業(yè)正常合理的估值方式是什么？目前對于連鎖企業(yè)來說，其估值在什么狀況下可以吸引VC?

于明：通常來說，不同的行業(yè)有不同的估值方式，而現在最常見的就是P/E值，這是一個市價與盈利的比例倍數，其核心在于要花多少年才能把投資收回來，P/E值是10倍就是10年，20倍就是20年，但這是靜態(tài)的，實際中還有成長，所以也有20年、40年的。另外還有PB值，是市價與凈資產的關系，市價是1億元，凈資產在1000萬，那么PB就是10倍。再有就是對資產的評估，以一個寫字樓為例，當初蓋房時是300元/平米，但現在市價是2萬/平米，那么就要按照2萬來估值。估值的方法有很多，但是對于連鎖企業(yè)早期項目來說，估值方法并不重要，VC們更看重的是對企業(yè)目前的主觀估值以及企業(yè)以后的發(fā)展狀況。因此，對于連鎖企業(yè)的早期項目來說，未來成長的空間有多大、體系如何搭建、風險有多大更為重要。

任?。禾卦S是一種合同連鎖，而國民法律意識不強，在加盟商不履行合同義務時，如何有效地處理？

韓雨廷：在中國連鎖加盟業(yè)中的確有很多這樣的問題，這個問題說穿了就是在中國管理方面的法律體系不夠健全，那么連鎖企業(yè)在這方面應該如何回避風險，最根本的還是在于我們自身法律體系的健全。2月1日頒布的《商業(yè)特許經營管理條例》是針對連鎖企業(yè)的，很大程度上是保護加盟商的，對于加盟商在法律中違反的一些問題沒有嚴重的懲罰措施，反而對特許方作出了相當詳細的懲罰措施條款。就我們自身而言，如果為加盟商提供的服務到位，很多服務、產品、質量不到位的現象就可以減少。在《商業(yè)特許經營管理條例》頒布后，所有的特許方都應該重新制定加盟合同以便減少不必要的風險。

任健：委托管理的店面也可合并報表，那么具體是怎樣做的呢？

于明：其實我想先問一個問題，為什么要合并報表，它能解決什么問題？按照財務的概念來說，合并報表就是把委托店面的收入并入總公司。如果合并報表是為了提高企業(yè)的估值，那么這樣做是有價值的，而如果只是作為一個數字游戲，就沒有什么價值。另外，如果將收入全部合并到總部，那么與當地的利稅會有一定的沖突，員工工資如何發(fā)放？員工到底算是當地的雇員還是總部的雇員？是與總部簽勞動合同還是和當地簽？這些都是問題。而不同行業(yè)收取委托管理店面費用的方式是不一樣的。有的通過收取一定量的管理費將委托管理店面的一部分收入并過來，還有一種是通過所提供的支持費、人工費等進行收取，這需要根據具體的項目進行具體的探討。

任?。杭用说暝诨刭彆r，回購多少股權可以合并報表？

韓雨廷：回購加盟店是很復雜的過程，最好是先在加盟合同當中表明。以21世紀不動產為例，在加盟合同中就設置了以多少倍數進行回購的條款，實際上已經做好了預接的接口。至于回購多少股權可以拿到合并報表，肯定是要掌握51%以上的股權，成為絕對控股，將加盟店變成直營店。

任?。和顿Y方通過投資企業(yè)上市盈利后，退出企業(yè)之后應繳的稅有哪些？分別是多少？能否合法避稅？

韓雨廷：上市后退出跟企業(yè)原來的股東的性質是完全一樣的，退出后產生的稅稱為資本利得稅，就是通過資本運營產生的稅收。就像買股票一樣，10元買進50元賣出是有一定收益的，那賺的40元就要交稅，但是中國為了保護股市，資本利得稅這種個人所得是暫免征收的。中國現在每年的申報表是收入申報而不是納稅申報，但是這僅僅是針對個人，對企業(yè)并不是這樣。比如說某個公司的股東就是老板個人，想要賣一部分股票，按照現在的政策是不用交稅的，但是要是以公司名義或是某個投資機構的名義出賣是需要交稅的，該交多少交多少。